2月以来，美国股市经历了大幅动荡，在截至2月8日短短的6个交易日内，标普500指数下跌8.6%，道指下跌8.75%，纳指下跌8.56%，被称为恐慌指数的VIX波动率指数一度飚破30。这是否是市场发出的警示信号？美股将近9年的牛市是否告终结？ 美国纽约联储主席杜德利2月8日在接受彭博社采访时却指出，当前股市下跌不影响美国经济，股市正在适应全球经济加速增长。杜德利说，“目前来看股市下跌只是‘小打小闹’（small potaotoes）。”纽约联储主席在美联储中是仅次于美联储主席与副主席的三号人物，在公开市场委员会（FOMC）中有永久投票权，杜德利已提出辞职，将于今年年中离任。 杜德利表示，显然市场正在适应全球经济的快速增长，全球的央行也开始退出宽松或是在考虑退出，这与七八年前的情况是不一样的，他强调，即便股市已经大跌，美联储仍应该继续加息，除非股市持续大跌影响到企业和家庭支出他才会改变他的观点，但他认为这是不可能的。 纽约联储在2月5日发布的论文《关于低利率的新观点》（A New Perspective on Low Interest）中指出，历史数据已经表明，市场会长时间保持平静，但是其中穿插着以危机形式出现的短暂的剧烈波动。杜德利似乎对这一结论非常笃定，VIX波动率指数只衡量一个月内的隐含波动率，还可以计算出两年的隐含波动率。2017年这条曲线非常平坦，而在2006年至2007年之间也出现过类似局面，虽然恐慌情绪已经传播开，但目前还没有人认为这是另一次金融危机的开始。
全球市场在长期的波澜不惊后，VIX指数飙升，这是否是市场发出的警示信号？ 算法的错？ 《纽约时报》本周二头版描述了美股暴跌带动的全球市场动荡，《华尔街日报》标题为：道指下跌超过1100点，为史上最大单日跌幅，各大媒体皆不吝气力描摹市场的恐慌局面，而这样的恐慌又源自何方？ 丹麦盛宝银行首席经济学家Steen Jakobsen向澎湃新闻指出，随着算法交易在华尔街越来越流行，如果众多金融机构的风控策略类似，算法驱动、计算机执行的交易会使股市里的资金短时间内快速朝一个方向流动，这次的美股大崩盘与“机器人”也有很大关系。 机器人算法在金融机构中盛行虽然避免了交易员的非理性行为，却也能导致“闪崩”现象变得更为盛行，天风证券研究团队将之比喻为“机器人已经占领了整个酒会”。但是，真的如此吗？央行们在酒会中还扮演着怎样的角色？ 央行的信号 美股已经是牛市的第8年，桥水基金创始人Ray Dalio在本届达沃斯世界经济论坛上表示，目前我们已处于这一轮周期的晚期。Jakobsen则进一步阐释指出，央行将在接下来起到更为重要的作用，中、美两国的商业周期已接近顶部，而估值的风险也主要来自于这两个市场，中美货币政策也在收紧。在美股再次“狂泻千点”后，亚太股市哀嚎遍野，日韩重挫，A股和港股暴跌，沪指一度跌破3100点。
美国10年期国债收益率飙升逾2.8% 美联储开始渐进加息、谨慎缩表，中国央行严控金融风险，Jakobsen预测今年3-4季度中国信贷总量将大幅缩减，同时，欧洲央行正在缩减购债规模。可以说，全球主要央行都在收紧货币。而在美股崩盘之时，美债收益率却在大幅攀升，《纽约时报》专栏作家Neil Irwin撰文指出，如果经济前景是悲观的，应该出现股市和债券收益率一同下跌。中国现代国际关系研究院全球化研究所主任刘军红接受澎湃新闻采访表示，十年期国债收益率也是长期利率的一种表现，能反映出对通胀和未来经济的预期。那么也问题来了，美国经济到底怎么样？ 川普“添柴加火” 川普多次将此前美股攀上新高的功劳归于自己，他提出的减税+基建给了美国人民信心，他也坚信他能将美国GDP增速推高至3%。 事实又如何呢？ 美国2017年全年GDP增速2.3%。4季度GDP增速为2.5%，IMF也调高了2018美国的经济增长预期。1月非农就业新增20万人，好于市场预期，连续88个月实现就业增长；失业率继续保持在4.1%，接近完全就业；小时薪资年化增幅2.9%，创2009年6月以来新高。不过，美国12月核心CPI同比增幅1.8%，依然不及美联储设定的2%通胀目标，且低于过去30年平均通胀率2.2%。经济基本面大体向好，但通胀预期尚存不确定。市场暴跌是否扑朔迷离？ 天风证券研报显示，历史上，美联储的加息周期与美国经济的景气周期重合。在历史的加息周期中，美国企业的平均收入增速在4%以上。2015年底至今美国企业平均收入增速不到1.6%，然而股票市场的增速是28%。 席勒周期性调整市盈率目前是31.51倍，已经超过了1929年大萧条，1987年黑色星期一。“巴菲特指标”（美股总市值在GDP中的占比）目前位于143%的历史高位。2010年至今，美股经历了连续8年没有发生过的单日5%以上回撤的大牛市，年化回报率为13.6%，其中8%是由估值因素贡献。席勒的数据显示，美股的CAPE超过25倍就进入“非理性繁荣”的疯狂期。席勒向澎湃新闻表示，“我担心处于历史高位的市盈率将会反转，我们正处于一个极高的估值上，未来我们可能会看到一个大的调整。” 美股已经是牛市第8年，即将步入第9年，与此同时，各大央行开始告别量化宽松，全球流动性在收缩，外部环境越来越不利于高估值资产。换句话说，这一轮牛市中美股估值过高，累计了泡沫，那么泡沫破灭的唯一原因就是估值太贵。 牛市是否终结？还要看十债收益率 反观之前的三次美股崩盘，天风证券分析，本轮加息周期美债10年期利率上行120-170个基本点，而在过去三次美联储加息到美股崩盘，10年期美债利率平均上行了150个基点，可见此次美股估值泡沫破灭的尾部风险陡增。 美国10年期国债收益率大涨超2.8%，为4年多来的最高水平，长端利率由市场定价，央行只控制短端利率，可见目前市场预期利率将会上行。芝商所评论认为，此次全球股市受挫是因为美国利率上行，牛市似乎并未结束，因为牛市的终结有时不是因为牛市运行的时间太长，而是因为利率上升，而这一周市场出现的剧烈波动主要是因为对利率上升的担忧。 交银国际研究部负责人洪灏向澎湃新闻表示，在本轮全球股市暴跌之前，低波动性、高估值和全球央行的紧缩对于市场来说是一个糟糕的组合，但尽管市场暴跌，市场情绪仍维持在亢奋水平。换句话说，目前的局面是经济利好令投资者振奋与央行加息令市场承压共存，在利率上升的背景以及预期下，股市吸引力下降从而引发了大规模抛售。 所以，杜德利的淡定不仅是对美国经济的乐观，也是对美国长端利率走高的信心——一个新时代的转换开始了。 |
